Conference Calls: uma Análise Empírica do Conteúdo Informacional e do Tipo de Notícia Divulgada

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RESUMO

Este artigo analisa se o tipo de notícia e a persistência dos resultados influenciam na quantidade de informaçôes voluntárias divulgadas pelas empresas. Como proxy para divulgaçôes voluntárias foi utilizado o conteúdo informacional das conference calls das empresas listadas na BM&F Bovespa entre os anos de 2008 a 2015. Os resultados indicam que empresas com más noticias entregam mais informaçôes durante a conference call (seçâo de apresentaçâo e seçâo de perguntas e respostas) do que empresas com boas noticias. Adicionalmente, foram encontradas evidências de que as empresas com resultados positivos e transitorios entregam um volume maior de informaçâo do que as empresas com resultados positivos e permanentes. No que tange a empresas com resultados negativos nâo foi possível ser identificado relaçâo entre a persistência e o conteúdo informacional divulgado.

Palavras-chaves: Conteúdo informacional. Disclosure voluntário. Conference calls. Boas e más noticias. Persistência.

(ProQuest: ... denotes formulae omitted.)

1 INTRODUÇAO

Este trabalho tem como objetivo analisar se o conteúdo informacional das conference calls1 é influenciado pelo tipo de noticia a ser divulgada, bem como pela persistência do resultado da firma. Mais específicamente, analisamos se uma boa ou má noticia impacta sobre a quantidade de informaçâo divulgada pela firma na apresentaçâo dos seus resultados trimestrais, primeira seçâo da conferencia, ou quando é questionada pelos analistas referente aos referidos resultados, segunda seçâo da conferencia. Para este propósito tratamos boa noticia como resultado positivo (lucro) e má noticia como resultado negativo (prejuízo). De forma geral, esperamos que firmas com más noticias divulguem maior conteúdo informacional, quando comparada com as firmas com boas noticias, possivelmente com objetivo de fornecer explicaçôes sobre o baixo desempenho (GRAHAM et al., 2005), bem como sobre prováveis atitudes para reverter o quadro desfavorável da empresa.

A literatura sugere que práticas de disclosure voluntário como conference calls reduzem a assimetria informacional entre empresa e mercado (BROWN; HILLEGEIST; LO, 2004). Nos últimos anos, as firmas veem utilizando as conference calls com objetivo de assegurar a melhor compreensâo, por parte dos investidores, dos seus resultados divulgados. Por essa razâo a compreensâo dos efeitos dessa prática de disclosure voluntário seria uma questâo relevante para o mercado e seus participantes (KIMBROUGH, 2005).

Pesquisas envolvendo empresas americanas sugerem que as audioconferências sâo informativas para os participantes do mercado de capitais provocando altos niveis de negociaçâo e reaçôes no preço das açôes (FRANKEL; JOHNSON; SKINNER, 1999; BUSHEE; MATSUMOTO; MILLER, 2003; KOHLBECK; MAGILKE, 2002; KIMBROUGH, 2005; MATSUMOTO; PRONK; ROELOFSEN, 2011) e tornam as previsoes dos analistas mais precisas (BOWEN; DAVIS; MATSUMOTO, 2002).

Matsumoto et al. (2011) encontraram evidências de que conferências sâo mais informativas quando o gestor nâo consegue alcançar a previsâo dos analistas, e que a seçâo de perguntas e respostas é mais informativa do que a seçâo de apresentaçâo, sugerindo que os participantes desempenham um papel importante na obtençâo de informaçoes relevantes. Frankel et al. (2010) mostram que o efeito de perder o benchmark sobre o conteúdo informacional divulgado é ainda maior quando ocorre por falta de poucos centavos. Portanto, a perda de um benchmark seria um dos determinantes para o aumento do tempo médio de duraçâo das conference calls (FRANKEL et al., 1999; MATSUMOTO et al.; 2011). Entretanto, os referidos trabalhos näo analisaram o efeito da persistência do resultado da firma sobre o conteúdo informacional da conference call. Li (2008) encontrou evidências relacionadas a persistência do resultado sobre o nivel de readability dos relatórios anuais obligatorios divulgados pelas firmas. Mais específicamente, Li (2008) identificou que empresas com lucros transitorios apresentam relatórios anuais (disclosure obrigatório) mais complexos de leitura do que empresas com lucros permanentes. Desta forma nosso trabalho é o primeiro a associar o tipo de noticia, bem como a sua persistência com um mecanismo de disclosure voluntário, no caso a conference call. Portanto, nossa pesquisa preenche essa lacuna na literatura internacional.

Embora a prática de audioconferências como divulgaçâo voluntária tenha aumentado no mercado de capitais brasileiro, até onde é de nosso conhecimento, nenhuma pesquisa foi realizada no Brasil com objetivo de compreender os determinantes da quantidade de conteúdo informacional desse tipo de prática. Portanto, essa pesquisa preenche essa lacuna na literatura nacional.

Para atender aos objetivos desse estudo, adotamos a duraçâo, em minutos, como proxy do conteúdo informacional das audioconferências, similar a Matsumoto et al. (2011). A amostra foi formada por 3559 observaçôes trimestrais de empresas listadas na BM&F Bovespa. Seguindo a literatura, foram coletadas manualmente as transcriçôes das audioconferências dos sites de relacionamento com investidor (RI) das empresas de 2008 a 2015. Para os trimestres onde a transcriçâo nâo estava disponivel coletamos o áudio e na ausência de ambos consideramos que nâo houve conferencia no trimestre. Como benchmark para a definiçâo de boa e má noticias utilizamos a natureza do resultado, se lucro boa noticia, se prejuizo má noticia. Graham et al. (2005) mostram que apresentar resultados positivos é um dos benchmarks perseguidos pelos gestores. Burgstahler e Dichev (2001) encontram evidências que as empresas gerenciam seus resultados para nâo apresentar pequenos prejuizos.

Os resultados sugerem que audioconferências de empresas com resultados trimestrais negativos possuem um conteúdo informacional maior do que aquelas com resultados positivos. Mais especificamente, gestores divulgam mais informaçôes durante a primeira seçâo (apresentaçâo) da conferência quando têm prejuizo, bem como a segunda seçâo (perguntas e respostas) também se mostra com maior conteúdo informacional na presença de más noticias.

Com relaçao à persistência dos resultados, as evidências indicam que o conteúdo informacional de ambas seçôes da conferencia é maior quando o lucro da empresa é transitorio. Assim, gestores sabendo que seus lucros trimestrais serao transitorios (má noticia) divulgam mais informaçôes e os participantes da conferencia também perguntam mais na segunda seçao da audioconferência. No entanto, nao determinamos se estas informaçôes sao relevantes e ajudam os participantes a entender a baixa qualidade dos resultados ou se o gestor está apenas tentando desviar a atençao dos participantes com outras informaçôes para que nao percebam a baixa persistência do lucro. O conteúdo informacional maior na segunda seçao da conferencia na presença de lucros transitorios pode ser devido ao fato de que resultados transitorios geram mais incertezas no mercado aumentando a demanda dos participantes por informaçôes que ajudem a ajustar seus modelos de previsao, ou porque o gestor tentou obfuscar a baixa qualidade de seus lucros na primeira seçao da conferencia e está sendo questionado sobre isto na segunda seçao. Quanto a empresas com resultados negativos nao foram encontradas evidências de que a persistência do resultado tenha influência sobre o conteúdo informacional das seçôes da conference call da empresa.

Este estudo contribuí para a literatura de pelo menos três maneiras. Primeiramente, é uma pesquisa embrionária no Brasil que trata de análise de determinantes do conteúdo informacional das conference calls de empresas brasileiras, mais especificamente sobre o tipo de noticia e a persistência dos resultados. Em segundo lugar, a pesquisa contribui com uma discussao importante para o funcionamento do mercado acionário que é a divulgaçao de informaçôes por meio de mecanismos voluntários, os quais fogem dos padrôes mais rigidos dos mecanismos obrigatórios. Por fim, este estudo fomenta o debate acadêmico relacionado a literatura de disclosure que busca por uma maior compreensao no que tange a qualidade e quantidade de informaçôes divulgadas pela firma condicionada aos seus incentivos e interesses.

2 REFERENCIAL TEÓRICO

De acordo com Kreps (1990) contratos ótimos entre a empresa e os investidores fornecem incentivos para que haja total divulgaçao das informaçôes privadas. Assim, as divulgaçôes contábeis surgem para tentar solucionar problemas associados à assimetria informacional. As informaçôes contábeis sao divulgadas por meio de relatórios financeiros obrigatórios, como o balanço patrimonial, a demonstraçao dos resultados e as notas explicativas ou por meio de divulgaçôes voluntárias, tais como previsôes dos gestores, apresentaçôes de analistas, press releases e audioconferências. De acordo com a literatura (AMIHUD; MENDELSON, 1989; DIAMOND; VERRECCHIA, 1991; KIM; VERRECCHIA, 1994; EASLEY; O'HARA, 2004) a política de divulgaçôes voluntárias e o aumento da qualidade da informaçao ajudam a reduzir a assimetria de informaçao, e esta reduçao faz com que aumente a liquidez do mercado de capitais. Portanto, as divulgaçôes voluntárias também ajudam a garantir a funcionalidade e a eficiência do mercado de capitais. Beyer et al. (2010), utilizando dados americanos, mostra que 66% da variância dos retornos anormais trimestrais é explicada pelas divulgaçôes voluntárias, 12% é explicada por divulgaçôes obligatorias e 22% pelas previsôes dos analistas, concluindo que as divulgaçôes voluntárias seriam um conjunto de informaçôes relevantes para o mercado.

As empresas vêm aumentando a prática de audioconferência como mecanismo de divulgaçao voluntária nos últimos anos, principalmente em ambientes onde o mercado acionário está consolidado ou em fase de consolidaçao. Em relaçao ao Brasil no ano de 2008 foram realizadas aproximadamente 275 audioconferências enquanto que no ano de 2014 o número cresceu para 568, uma variaçao de 106%. Consequentemente, este tipo de divulgaçao vem sendo objetivo de várias pesquisas internacionais que têm como objetivo analisar se as audioconferências sao capazes de entregar informaçôes incrementais e relevantes, ajudando a reduzir a assimetria informacional. (FRANKEL; MAYEW; SUN, 2010; HOLLANDER; PRONK; ROELOFSEN, 2010; MATSUMOTO; PRONK; ROELOFSEN, 2011).

Galant (1994), Feldman (1999) e WAROFF (1994) afirmam que audioconferências que envolvem vários analistas, investidores institucionais e até mesmo abertas ao público, melhoram a igualdade na disseminaçao de informaçôes já que todos participantes têm acesso às mesmas informaçôes ao mesmo tempo. Porém, audioconferências restritas melhoram a pontualidade das divulgaçôes aos analistas e aos gestores de recursos financeiros, deixando investidores individuais em desvantagem (SMITH, 1995; GUTNER, 1996; LEVITT, 1998). Desta forma, analistas e gestores financeiros podem transmitir e/ou negociar em tempo real de acordo com as informaçôes entregues durante a audioconferência, enquanto investidores nao convidados pela empresa nao têm essa oportunidade.

Tasker (1998), Frankel, Johnson e Skinner (1999), Price, Salas e Sirmans (2015) buscaram compreender as características das empresas que usam as audioconferências como mecanismo de divulgaçao voluntária, se elas sao realmente capazes de fornecer informaçôes relevantes ao mercado e se todos investidores conseguem ter acesso a estas informaçôes igualmente. Tasker (1998) examinou como qualidade contábil do relatório financeiro influencia o comportamento da empresa com relaçao às divulgaçôes voluntárias, usando audioconferências como métrica para as divulgaçôes voluntárias. Seus resultados mostram que empresas com relatórios contábeis menos informativos (menor qualidade contábil) sao mais propensas a praticar audioconferências do que outras, medindo qualidade contábil como a quantidade de informaçôes sobre as operaçôes da empresa foram divulgadas em suas demonstraçôes financeiras.

Frankel, Johnson e Skinner (1999) afirmam que empresas mais propensas a praticarem audioconferências possuem características semelhantes às empresas com políticas de divulgaçôes mais informativas: sao maiores, possuem um número maior de analistas as acompanhando, acessam o mercado de capitais com mais frequência, tem índices maiores de book-to-market e de crescimento de vendas. Sugerindo que as empresas com crescimento esperado maior sao mais propensas a fazerem audioconferências e isto talvez ocorra porque estas empresas têm mais problemas informacionais do que outras. Além disso, Frankel, Johnson e Skinner (1999) encontram altos níveis de volatilidade nos retornos e um grande volume anormal nas negociaçôes durante o período das audioconferências, sugerindo que audioconferências fornecem informaçôes novas e relevantes, e grandes investidores negociam em tempo real de acordo com as informaçôes divulgadas.

Dada sua estrutura a audioconferência é um mecanismo de divulgaçao único, ela é separada em duas seçôes com a interaçao entre dois agentes importantes, gestor e analistas. A primeira parte é a apresentaçao, onde o gestor tem a oportunidade de expor sua interpretaçao sobre o desempenho da empresa no trimestre e qualquer informaçao adicional que desejar divulgar voluntariamente aos participantes. Já a segunda parte é denominada perguntas e respostas, os participantes da conferência podem questionar o gestor sobre informaçôes nao divulgadas ou sobre alguma informaçao divulgada que nao tenha ficado clara. Diferentemente dos demais mecanismos de divulgaçao, sendo eles obrigatórios ou voluntários, o gestor nao irá apenas fornecer informaçôes aos investidores e analistas, mas também será contestado sobre elas no momento dessa divulgaçao.

Existem certas circunstâncias em que o gestor nao tem incentivo para divulgar toda sua informaçao privada voluntariamente, ou seja, mesmo que opte por realizar uma audioconferência nao implica que ele irá divulgar toda informaçao que possui. Pesquisas relacionando o tipo de notícia do gestor e a quantidade de informaçao divulgada chegam a conclusôes diversas. Grossman e Hart (1980), Grossman (1981), Milgrom (1981), Milgrom e Roberts (1986) afirmam que o gestor só irá revelar voluntariamente toda sua informaçao privada sob certas circunstâncias, determinadas como consequência da racionalidade dos investidores. Evidências encontradas na literatura sugerem que gestores sao mais suscetíveis a divulgar voluntariamente "boas notícias" do que "más notícias" e os investidores reagem negativamente à ausência de divulgaçoes (SKINNER, 1994; SOFFER; THIAGARAJAN; WALTHER, 2000). Contudo, ausência de divulgaçao nem sempre é oriunda de uma má notícia, mas de custos de propriedade ou a incerteza sobre informaçao (VERRECCHIA, 1983). De qualquer forma, quando um gestor opta por fazer uma audioconferência e nao divulga alguma informaçao almejada durante a apresentaçao ele será questionado na parte de perguntas e respostas, e se ele nao divulgar a informaçao neste ponto o mercado irá inferir que ele possui uma má notícia (HOLLANDER; PRONK; ROELOFSEN, 2010).

Por meio de uma pesquisa feita com mais 400 executivos Graham, Harvey e Rajgopal (2005) analisaram os incentivos e fatores que guiam as decisoes dos gestores com relaçao às divulgaçoes voluntárias e medidas de desempenho. O fator que parece mais influenciar nas decisoes de divulgaçao dos gestores sao as metas de resultados, especialmente lucro por açao. Os gestores acreditam que nao alcançar a meta dos resultados ou reportar resultados voláteis tornam os resultados menos previsíveis e isso faz com que os preços das açoes sejam reduzidos, uma vez que investidores sao avessos à incerteza. As principais metas a serem alcançadas sao: (1) O resultado do mesmo trimestre anterior, (2) o consenso dos resultados previstos pelos analistas para o trimestre e (3) resultados positivos (lucro). Matsumoto, Pronk e Roelofsen (2011) e Frankel, Mayew e Sun (2010) adotam o consenso dos analistas para analisar o conteúdo informacional das audioconferências. Para fins deste estudo utilizamos como métrica para o tipo de notícia o benchmark o atual resultado da firma, assim, resultados negativos (prejuízos) representam más notícias e resultados positivos (lucros) boas notícias. Tal direcionamento se deu em razao da dificuldade de obtençao das previsoes feitas pelos analistas no mercado brasileiro.

Li (2008) adotou como métrica para qualidade da divulgaçao o nível de complexidade de leitura e a extensao do relatório anual da empresa. Seus resultados mostram que empresas com más notícias (prejuízos) escrevem relatórios anuais mais complexos e mais extensos. Para tentar justificar este comportamento ele dispoe a "hipótese da obsfuscaçao": gestores tomam várias decisoes interessados, pelo menos em parte, em tornar mais difícil para os investidores descobrirem informaçoes que eles gostariam de esconder, já que isso afetaria negativamente no preço das açoes (BLOOMFIELD, 2002). Contudo, Bloomfield (2008) fornece uma hipótese alternativa, a "hipótese da ontologia": empresas com más notícias escrevem relatórios mais complexos e extensos nao por uma escolha discricionária do gestor, mas por que este tipo de noticia é mais difícil de ser explicada. Além disso, Bloomfield (2008) ressalta a importancia de estender a pesquisa de Li (2008) explorando meios de comunicaçâo mais espontáneos, como as audioconferências, ao invés de relatórios anuais. Lo et al. (2016) acham evidências que os gestores após gerenciarem os resultados para bater o lucro do ano anterior, escrevem relatórios de administraçâo mais complexos com o intuito de esconder as práticas discricionárias que adotaram para alcançar seus objetivos.

Seguindo a "hipótese da obsfuscaçâo" esperamos que gestores com prejuizos façam uma apresentaçâo mais longa, com objetivo de desviar a atençâo dos investidores com divulgaçôes de outras noticias boas, colocando a culpa em outros fatores que näo incluam má gestäo, dentre outras possiveis formas. Seguindo a mesma linha, é esperado que os analistas sejam capazes de notar a obfuscaçâo da má noticia e que por essa razäo questionaräo mais o gestor, tornando a parte das perguntas mais longa. De acordo com a "hipótese da ontologia" os resultados esperados säo semelhantes, como prejuizos säo menos usuais (empíricamente) e mais dificeis de serem explicados, o gestor irá demandar mais tempo para explicar más noticias, fazendo com que a parte da apresentaçâo seja mais longa do que quando ele tem boas noticias. Da mesma forma, como prejuizos säo eventos näo usuais os analistas iräo necessitar de mais informaçâo para ajustar devidamente seus modelos de previsäo. Se o gestor näo sabe as informaçôes exatas que os analistas necessitam ele näo irá divulgar durante a apresentaçäo, mas será questionado durante as perguntas, tornando a parte de perguntas mais longa quando o gestor tem uma má noticia.

Resultados encontrados na literatura fornecem ainda mais suporte para nossas crenças. Matsumoto, Pronk e Roelofsen (2011), Frankel, Mayew e Sun (2010) adotaram como benchmark o consenso dos resultados previstos pelos analistas como medida para o tipo de noticia. Frankel, Mayew e Sun (2010) investigaram o efeito que perder ou alcançar a meta por centavos tem sobre a duraçäo da audioconferência. Eles argumentam que gestores tomam açôes e decisöes para evitar pequenas surpresas negativas nos resultados, porque pequenas perdas das metas fazem com que o gestor gaste mais tempo e recursos para restaurar sua credibilidade e transmitir a cond^äo financeira da empresa (BURGSTAHLER; DICHEV, 1997; DEGEORGE; PATEL; ZECKHAUSER, 1999; BURGSTAHLER; EAMES, 2006), e necessitam de mais tempo para explicar porque näo alcançaram o benchmark trimestral (GRAHAM; HARVEY; RAJGOPAL, 2005). Seus resultados evidenciam que a dm^äo da conferência aumenta significantemente quando a empresa perde o benchmark por um centavo e esse aumento é ainda mais pronunciado quando comparado com trimestres onde a empresa bate o benchmark por um centavo, porém näo fazem nenhuma análise singular com relaçâo as partes da apresentaçâo e de perguntas como feito por Matsumoto, Pronk e Roelofsen (2011).

Matsumoto, Pronk e Roelofsen (2011) afirmam que ambas as partes da audioconferência possuem um conteúdo informacional maior quando a empresa näo consegue alcançar o consenso dos resultados esperados pelos analistas (má notícia). Além disso, quando o gestor tem uma má notícia para divulgar a parte de perguntas é relativamente mais informativa do que a apresentaçâo.

Baseado na discussäo apresentada este estudo apresenta as seguintes hipóteses:

H1a: A divulgaçao de más noticias impacta em um maior conteúdo informacional na audioconferências.

H1b: A divulgaçao de más noticias impacta em um maior conteúdo informacional na seçâo de apresentaçâo da audioconferências.

H1c: A divulgaçao de más noticias impacta em um maior conteúdo informacional na seçâo de perguntas e respostas da audioconferências.

Além da relaçâo entre o tipo de notícia e o conteúdo informacional, buscamos ampliar nossa análise e tentar determinar se há relaçâo entre o conteúdo informacional da audioconferência com a persistência do resultado da firma. Poucos trabalhos na literatura examinam a relaçâo entre a quantidade e/ou qualidade de disclosure com a qualidade dos resultados, entre eles Li (2008) encontrou evidências de que gestores com lucros transitórios (baixa qualidade dos resultados) escrevem relatórios anuais mais complexos de ler (baixa qualidade das divulgaçôes), e näo encontrou nenhuma relaçâo quando as empresas divulgam prejuízos persistentes.

Para buscar a relaçâo entre o conteúdo informacional da audioconferência e a persistência do resultado é necessária uma análise separada para o grupo de firmas com boas notícias e o grupo de firma com más notícias. A persistência desses dois grupos é interpretada de forma diferente. Lucro permanentes säo melhores notícias do que lucros transitórios e prejuízos permanentes säo piores notícias do que prejuízos transitórios (LI, 2008).

A "hipótese da obfuscaçâo" prevê que o gestor irá divulgar mais informaçôes quando ele espera que seus lucros sejam transitórios ou que seus prejuízos sejam mais persistentes na tentativa de obfuscar a baixa qualidade de seus resultados. Esperamos que os analistas sejam capazes de notar a tentativa de obfuscaçâo do gestor e questionem mais durante as perguntas sobre a qualidade de seus resultados divulgados. De acordo com a "hipótese da ontologia" o gestor irá demorar mais durante sua apresentaçâo quando espera que os lucros ou prejuízos sejam transitórios porque resultados transitónos sao mais difíceis de explicar. Os analistas também devem questionar mais durante as perguntas quando o gestor divulga lucros ou prejuízos que ele espera que sejam transitórios, uma vez que a natureza transitória é mais difícil de compreender por serem nao usuais.

Portanto, a segunda hipótese a ser testada nessa pesquisa para firmas com resultados positivos e firmas com resultados negativos é:

H2a: Firmas com lucros transitórios (prejuízos permanentes) apresentam um maior conteúdo informacional em suas audioconferências do que firmas com lucros permanentes (prejuízos transitórios).

H2b: Firmas com lucros transitórios (prejuízos permanentes) apresentam um maior conteúdo informacional na seçâo de apresentaçâo de suas audioconferências do que firmas com lucros permanentes (prejuízos transitórios).

H2c: Firmas com lucros transitórios (prejuízos permanentes) apresentam um maior conteúdo informacional na seçâo de perguntas e respostas de suas audioconferências do que firmas com lucros permanentes (prejuízos transitórios).

3 METODOLOGIA

3.1 SELEÇÂO DA AMOSTRA

Foram coletados os dados de audioconferências disponíveis nos sites relacionamento com o investidor (RI) das empresas de 2008 a 2015. A amostra foi limitada as empresas listadas na BM&F Bovespa com maior probabilidade de utilizar audioconferência como mecanismo de divulgaçao voluntária, ou seja, empresas com níveis de governança mais elevado (Novo Mercado, Bovespa Mais, Níveis I e Nível II). Para seguir a literatura priorizamos a coleta de transcriçôes e para os períodos onde a transcriçao nao estava disponível coletamos o áudio. Para períodos onde empresa nao disponibilizou a transcriçao e nem o áudio consideramos que nao houve conferencia, resultando em 1832 transcriçôes e 1727 áudios. Dados referentes aos resultados das empresas e as variáveis de controle foram coletados da base de dados do Economatica.

No Painel A da Tabela 1 temos o número de conferencias coletadas por anos, o ano com maior número de conferencias foi 2014 (16%) seguido por 2015 (15.5%) e 2013 (15%). Como os dados foram coletados no inicio de 2016 algumas empresas nao tinham feito e/ou divulgado todos os dados de suas conferencias com respeito ao quarto trimestre de 2015, por esta razao 2015 nao aparece como o ano com maior número de transcribes. No Painel B a distribuiçâo é feita por indústria, baseada na classificaçao do Economatica. Os setores com maior número de conferencias sao: Outros (23.6%), Construçao (11.1%) e Finanças e Seguros (10.9%).

3.1 MEDIDA DE CONTEÚDO INFORMACIONAL E TIPO DE NOTICIA

Seguindo uma das abordagens de Matsumoto, Pronk e Roelofsen, (2011), a proxy utilizada para o conteúdo informational foi o tempo de duraçao da conference call. Com o propósito de estimar a duraçao da audioconferência por meio das transcriçôes foi necessário dividir todas as transcriçôes em duas seçôes (seçao 1: apresentaçao; seçao 2: perguntas e respostas) e registrar o número de palavras presentes em cada parte. Em seguida, coletamos 1438 áudios disponíveis nos sites das empresas onde a transcriçao também existia para estimarmos a média de palavras faladas por minuto (129 palavras por minuto). Tal procedimento é usual na literatura para estimar o tempo da audioconferência (MATSUMOTO; PRONK; ROELOFSEN, 2011; FRANKEL; JOHNSON; SKINNER, 1999).

3.2 MODELO E VARIÁVEIS DE CONTROLE

Para medir a relaçao entre conteúdo informational fornecido pelo gestor durante a audioconferência e o tipo de noticia, criamos très seguintes modelos baseados em Matsumoto, Pronk e Roelofsen (2011) e Frankel, Mayew e Sun (2010):

... (1)

... (2)

... (3)

No modelo 1, 2 e 3 as variáveis dependentes CONFit, APREit e PERGit contém a duraçao da audioconferência, da apresentaçao e das perguntas e respostas da empresa i no trimestre t, respectivamente. A variável independente PREJit indica se a empresa i teve prejuízo no trimestre t.

Os modelos 1, 2 e 3 também possuem diversas variáveis de controle sugeridas pela literatura. Controlamos pelo desempenho da empresa calculando o retorno sobre vendas (RET_ VEN), o retorno anormal acumulado durante os 90 anteriores à audioconferência (RET), e o percentual de trimestres com prejuízo nos últimos quatro anos (%PREJ). Os resultados no trabalho de Chen, DeFond e Park (2002) apontam que investidores demandam informaçôes adicionais em ambientes voláteis. Portanto, incluimos variáveis para a volatilidade do retorno das açôes durante os 90 dias que antecedem a audioconferência (VOL) e o valor absoluto da mudança sazonal no retorno sobre vendas (MUD RV). De acordo com Frankel, Johnson e Skinner (1999), Tasker (1998) o tamanho e o crescimento potencial da empresa estäo associados com as divulgaçôes voluntárias, por isso adicionamos o logaritmo natural do valor de mercado da empresa (LNVM) e a razäo entre o patrimonio líquido e o valor de mercado, conhecido como book-to-market (BTM). Para controlar por outras variáveis näo observadas que afetam as características da audioconferência seguimos Matsumoto, Pronk e Roelofsen (2011), adicionando variáveis de lag em nosso modelos, ou seja, nos modelos 1, 2 e 3 incluimos como variáveis de controle CONFi(t-1), APREi(t-1) e PERGi(M), respectivamente. As audioconferências do quarto trimestre tendem a ser mais longas devido a necessidade de fornecer informaçôes que comparem o desempenho do ano corrente com o desempenho do ano anterior e as perspectivas e ajustes que seräo feitos no ano posterior, por esse motivo incluimos a variável indicadora TRI4 para controlar os efeitos do quarto trimestre. Por fim, afim de controlar os efeitos fixos de ano e indústria incluimos variáveis indicadoras para cada ano e setor de indústria em todos os modelos.

Para estudar a relaçâo entre o conteúdo informacional e a persistência dos resultados nos baseamos no trabalho de Li (2008), estimando os modelos abaixo separadamente para dois grupos de empresa, aquelas que reportaram lucros e aquelas que reportaram prejuízos, afim de analisar se a persistência de diferentes noticias afeta de forma diferente o conteúdo informacional da audioconferência.

... (4)

... (5)

... (6)

A variável dependente dos modelos 4, 5 e 6, LPAi(t+4), contém o lucro por açâo da empresa i no trimestre t+4. Como variável independente temos LPAit, o lucro por açâo da empresa i no trimestre t. Para o modelo 4 adicionamos como variável independente a duraçâo da conferencia CONFit e sua interaçâo com o lucro por açâo, CONFit*LPAit. Nos modelos 5 e 6 temos como variáveis independentes a duraçâo da apresentaçâo (APREit) e das perguntas (PERGit), respectivamente, assim como a interaçâo das mesmas com o LPAit. Incluimos todas as variáveis de controle presentes nos modelos 1, 2 e 3, exceto as variáveis de lag e a variável indicadora TRI4, e suas interaçôes com os resultados (LPA) como variáveis de controle, além dos controles para efeito fixo de ano e indústria. De acordo com Sloan (1996) há uma relaçâo negativa entre o valor absoluto da quantidade de accruals e a persistência dos resultados, por esta razäo também adicionamos aos modelos 4, 5 e 6 a variável ABSACC que contém o valor absoluto dos accruals.

Nosso interesse principal está nos coeficientes a3 ,ß3 e γ3. A interpretaçâo do sinal destes coeficientes é feita da seguinte forma, se a3 for positivo para o grupo de empresas que reportaram lucro no trimestre corrente, significa que empresas com audioconferências mais longas (maior conteúdo informacional) esperam por lucros mais persistentes. Para o grupo de empresas que reporta prejuízo no trimestre corrente, um a3 positivo significa que empresas com audioconferências mais longas que as demais do mesmo grupo, apresentam prejuízos mais persistentes. Uma análise semelhante pode ser feita para ,ß3 e γ3.

4 ANÁLISE DE RESULTADOS

O número de audioconferências que compöe a amostra é apresentado na Figura 1. Observamos um crescimento no uso de audioconferências para divulgaçâo voluntária de resultados ao longo dos anos, a queda de 2014 para 2015 ocorre provavelmente por que a coleta de dados foi feita no inicio de 2016 quando a maioria das empresas ainda näo tinha feito a conferência do quarto trimestre de 2015.

Na Figura 2 exibimos a média da duraçâo da audioconferência, observa-se um aumento da duraçâo da conferencia ao longo dos trimestres, isto é, audioconferências sobre os resultados do quarto trimestre tendem a divulgarem mais informaçôes do que em qualquer outro trimestre e audioconferências sobre os resultados do primeiro trimestres sâo as mais curtas. Uma possivel explicaçâo para tal comportamento é que a conferência do 4o trimestre também trata dos resultados anuais da firma.

No Painel A da Tabela 2 reportamos a estatística descritiva das variáveis utilizadas nos modelos. A audioconferência dura em média 46.08 minutos, sendo que a primeira seçâo (apresentaçâo) e a segunda seçâo (perguntas e respostas) duram em média 23.01 e 23.58 minutos, respectivamente. O 1o Percentil da primeira seçâo (segunda seçâo) é de 6.83 minutos (0 minutos) e o 99o percentil é de 62.54 minutos (66.87 minutos), expondo uma variaçâo substancial da amostra. A média da variável PREJ é 0.33, isto é, em 33% das observaçôes da amostra sâo empresas que reportaram prejuízos.

No Painel B estâo as correlaçôes entre as variáveis, vemos que há uma correlaçâo pequena, porém significante entre as seçôes da audioconferência APRE e PERG com a variável PREJ. A correlaçâo de 0.05 entre as variáveis APRE e PREJ implica que empresa com prejuízos fazem uma apresentaçâo mais longa, e a correlaçâo de -0.06 entre PERG e PREJ contrariando inicialmente as teorias que sugeriam que as perguntas e respostas deveriam ser mais longas quando as empresas reportam prejuízo. A correlaçâo positiva (significante) entre LNVM e as variáveis CONF, APRE e PERG apontam que empresas maiores tendem a divulgar mais informaçôes durante audioconferências em ambas as seçôes.

4.1 ANÁLISE DO CONTEÚDO INFORMACIONAL DA AUDIOCONFERÊNCIA

A Tabela 3 exibe o resultado da estimaçao dos modelos 1, 2 e 3 nas colunas [a], [b] e [c], respectivamente. Cada modelo tem um número de observaçôes diferentes, por que alguns arquivos de transcriçao ou áudio só tinham uma das partes da audioconferência.

O principal interesse nestes modelos sao os coeficientes estimados da variável PREJ, que é positivo e significante estatisticamente em todos os casos, os coeficientes estimados foram de 2.87, 1.04 e 2.13, nas colunas [a], [b] e [c], respectivamente. Portanto, a audioconferência, em média, é mais longa em 3 minutos, aproximadamente, quando a empresa sofre prejuízo no trimestre, e isso ocorre porque ambas as partes sao mais longas, ou seja, o gestor faz uma apresentaçao mais longa e é mais questionado e/ou demora mais para responder às perguntas quando reporta prejuízo no trimestre. Os resultados estao de acordo com a hipótese 1 apresentada.

Com respeito a variável TRI4, seu coeficiente estimado evidenciado nas colunas [a] e [b] da Tabela 3 sao 2.44 e 2.42, respectivamente, e estatisticamente significantes. Portanto, as audioconferências sobre os resultados do quarto trimestre sao, de fato, mais longas e isto ocorre por que o gestor realiza uma apresentaçao mais longa do que em outros trimestres, com intuito de fornecer informaçôes que comparem o desempenho do ano corrente com o ano anterior e perspectivas para o desempenho do ano seguinte.

O coeficiente estimado da variável RET é estatisticamente significante e negativo nas colunas [a] e [c] da Tabela 3, provavelmente porque o gestor é menos questionado quando o desempenho da empresa é melhor fazendo com que a seçao de perguntas e respostas seja mais curta e consequentemente a audioconferência também. Seu coeficiente na coluna [b] nao aparece estatisticamente significante, implicando que variaçôes no retorno anormal acumulado nao influenciam no conteúdo informacional da apresentaçao.

4.2 RELAÇÂO ENTRE O CONTEÚDO INFORMACIONAL E A PERSISTENCIA DO TIPO DE NOTICIA

Nesta sessâo o objetivo é analisar a relaçâo entre o conteúdo informacional da conferencia e a persistência do resultado da empresa. Para fazer esta análise dividimos nossa amostra em dois grupos, as observaçôes onde foram divulgadas más notícias (prejuízos) e onde foram divulgadas boas noticias (lucros). Na Tabela 4 temos a quantidade de observaçôes que cada grupo possui com relaçâo a cada variável. O número de empresas com lucros é muito superior ao número de empresas com prejuizo. Em aproximadamente 81% das observaçôes aonde temos o tempo da conferencia as empresas reportam lucros e em apenas 19% as empresas reportam prejuizos.

Os resultados dos modelos 4, 5 e 6 para o grupo de empresas com boas noticias (lucros) estâo nas colunas [a], [b] e [c] da Tabela 5. A coluna [a] da Tabela 5 mostra os resultados da regressäo do LPA um ano à frente sobre o LPA corrente, a duraçâo da audioconferência sobre os resultados correntes e a interaçâo entre os dois. O termo de interaçâo entre as variáveis de lucro e a duraçâo da conferencia captura a mudança na persistência dos lucros com relaçâo a mudanças na duraçâo da conferência. Nas demais colunas substituimos a duraçâo da audioconferência pela duraçâo de suas seçôes separadamente, na coluna [b] a duraçâo da apresentaçâo e na coluna [c] a duraçâo das perguntas e respostas. Os coeficientes estimados das variáveis de controle foram omitidos, assim como os coeficientes das variáveis indicadoras incluidas para capturar os efeitos fixos de ano e indústria. Em todas as regressôes foram utilizadas as mesmas variáveis de controle, assim como a interaçâo das variáveis de controle com o LPA .

O principal interesse está nos coeficientes das variáveis de interaçâo CONF*LPA, APRE LPA e PERG LPA, todos coeficientes estimados sâo negativos e significantes estatisticamente. Na coluna [a] da Tabela 5, o coeficiente da variável CONF * LPA é -0.29, logo conferências mais longas estâo relacionadas a lucros menos persistentes.

Na coluna [b] o coeficiente da variável APRE * LPA é -0.27, isto é, quando a primeira parte da conferencia possui um conteúdo informacional maior do que a média, os lucros anunciados tendem a ser menos persistentes. Uma das possíveis explicaçôes pode ser uma questâo ontológica, onde lucros transitorios sâo naturalmente mais difíceis de serem explicados do que lucros permanentes e por isso requerem mais tempo para serem comunicados. Outra explicaçâo alternativa poderia ser dada uma questâo de obfuscaçâo, onde o gestor poderia de forma intencional agir sobre a forma que se comunica tentando desviar a atençâo dos participantes da conferencia da má notícia que teria a comunicar e dessa forma gastar mais tempo em sua apresentaçâo.

Na coluna [c] o coeficiente da variável PERG*LPA é -0.33, entäo quando a segunda parte da conferencia dura mais do que a média, os lucros tendem a ser menos persistentes. Portanto, baseado em uma explicaçâo ontológica, temos que lucros transitorios sao mais dificeis de serem compreendidos, assim, mesmo que o gestor tenha divulgado informaçôes sobre a qualidade de seus lucros os participantes da conferencia demandam mais informaçôes para melhor compreensâo do resultado da firma. Outra explicaçâo alternativa seria que se o gestor agiu de forma a obsfuscar a qualidade ruim de seus lucros durante a primeira parte da conferencia, um tempo de duraçâo maior da segunda seçâo pode indicar que os participantes percebem esse comportamento e questionam mais o gestor quando os lucros correntes tendem a ser menos persistentes.

Os mesmos modelos foram estimados para as empresas com más noticias (prejuízo) e os resultados se encontram na Tabela 6. Na coluna [a] temos os coeficientes estimados do modelo que capta a relaçâo entre o conteúdo informacional da audioconferência com a persistência de más notícias. Nas colunas [b] e [c] os resultados dos modelos que analisam o conteúdo informacional das duas seçôes da conferencia individualmente. As variáveis de controle sâo as mesmas das regressôes exibidas na Tabela 5 e seus coeficiente também foram omitidos. Seguindo o mesmo padrâo, variáveis foram incluidas para captar os efeitos fixos de ano e indústria.

O coeficiente estimado da variável CONF*LPA no modelo 4 para empresas com más noticias é negativo e estatisticamente significante, -0.020. Portanto, quando a conferencia possui um conteúdo informacional maior do que a média, os prejuízos tendem a ser menos persistentes. Uma explicaçâo possível para este comportamento é que gestores com prejuízos transitorios buscam se diferenciar daqueles que possuem prejuízos persistentes, divulgando mais informaçôes para revelar essa notícia. Porém, os coeficientes das variáveis.

APRE*LPA (coluna [b]) e PERG*LPA (coluna [c]), na Tabela 6, nâo sâo estatisticamente significantes. Portanto, variaçôes no conteúdo informacional da primeira ou da segunda parte da audioconferência nâo estâo relacionadas a variaçôes na persistência dos prejuízos da empresa.

5 CONSIDERAÇOES FINAIS

Este trabalho analisou a relaçâo entre o conteúdo informacional da audioconferência e o tipo de noticia, considerando boa ou má noticia quando a empresa reporta lucro ou prejizo no trimestre, respectivamente. Os resultados indicam que a primeira seçâo da conferencia, a qual o gestor faz a apresentaçâo dos resultados trimestrais da empresa, possui um conteúdo informacional maior quando a empresa reporta uma má notícia. Portanto, o gestor, de forma voluntária, divulga mais informaçôes durante sua apresentaçao quando a empresa tem prejuízo do que quando a empresa tem lucro. A segunda seçao da conferencia, a qual está relacionada a perguntas e respostas sobre os resultados trimestrais, também apresentou um conteúdo informacional maior quando a empresa tem uma má notícia a ser divulgada, indicando que o gestor é mais questionado pelos participantes da conferencia quando a empresa tem prejuízo.

Além disso, encontramos evidências de que o gestor divulga, em média, mais informaçôes durante a primeira parte da conferencia quando sabe que a boa notícia nao será persistente para o próximo ano, do que quando a boa notícia é persistente. Assim como a primeira parte da conferência, a segunda parte apresentou um conteúdo informacional maior, em média, quando a boa notícia é transitória. Encontramos uma relaçao negativa e estatisticamente significante entre o conteúdo informacional da conferencia e a persistência da má notícia, indicando que empresas com prejuízos menos persistentes tem uma conferência com conteúdo informacional maior do que aquelas com prejuízos persistentes. Porém, nao há uma relaçao estatisticamente significante entre as partes da conferencia, separadamente, e a persistência da má notícia.

As limitaçôes dessa pesquisa estao relacionadas a algumas questôes como: as métricas utilizadas para medir os efeitos de interesse como conteúdo informacional o qual foi utilizado o tempo em minutos das audioconfências, a classificaçao do tipo de notícia, o qual foi utilizado se a empresa reportou lucro ou prejuízo etc. Adicionalmente, os resultados sao limitados para os períodos e empresas analisadas, nao devendo ser estendidos a outras faixas temporais ou grupo de empresas.

Para futuras pesquisas seria interessante analisar de forma mais aprofundada qual a verdadeira explicaçao para a divulgaçao de um maior conteúdo informacional quando a empresa apresenta um prejuízo ou um lucro transitório, ou seja, seria uma questao ontológica ou uma questao de obfuscaçao. Adicionalmente, pesquisas poderiam ser realizadas utilizando outros meios de disclosure como press release, relatórios obrigatórios etc, bem como utilizando outras métricas de mensuraçao de conteúdo informacional e tipo de notícia.

Footnote

1 Para fins deste estudo os termos conference calls, conferências, audioconferências e teleconferências sâo tratados como sinónimos.

References

REFERÊNCIAS

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